通胀已经见顶 市场正在见底
高善文
本文来源于财新《新世纪》 2011年第32期 出版日期2011年08月15日
随着外部经济的剧烈调整，我们更为确定，中国的紧缩政策正在进入尾声，资本市场的流动性平衡将得到改善。
从最新公布的7月经济数据来看，经济增长初步企稳，通胀可能已经见顶。在这一背景下，考虑到全球经济的动荡前景，政策基调很可能将从紧缩转向观察，随后再转向中性。在通胀和政策的这一转变路径中，资本市场的流动性平衡将得到改善，市场将随之见底。
7月工业增速小幅回落至14%。考虑到6月工业增速的意外上升，7月工业增速的调整是相对正常的。将最近两个月的增长数据合并观察，可以得出大致判断，经济增长的动量已经初步企稳。
根据已公布的细项数据进行推测，经济增长动量的企稳可能与较强的地产投资和企业的自主投资有密切关系。工业细项中，水泥和钢铁行业的工业增速均较前期经济疲软时回升。此外一些短期扰动的消失可能也起到了积极作用。例如日本大地震对国际供应链扰动的逐步消退。
目前地产投资尚未表现出明显的下滑势头，关联行业盈利情况较好，投资增速在最近两个月持续攀升。房地产开发投资和新开工面积的当月增速在7月明显上升，且增速自年初以来均维持在较高平台上。
必须注意的是，由于房地产政策短期内不太可能转向放松，地产投资的下滑幅度和调整速度始终是一个风险因素。在此背景下我们留意到7月钢铁和水泥行业工业增速较6月出现了小幅下降，需密切关注其后续进展。
制造业投资层面，尽管资金成本、紧缩政策、原材料成本攀升等不利因素的强度有增无减，但制造业固定资产投资增长很可能仍在继续加速。这一趋势大致从去年10月左右开始。细项行业分布来看，在已公布的行业数据中，钢铁、水泥、有色、电气机械设备制造行业的投资增速在7月上升，汽车、通用设备制造业的投资则出现了小幅下滑。
从投资和消费数据来看，财政政策虽然仍维持一定力度，但边际效果在持续减弱。例如除水利外的基建投资中，铁路运输、公共设施管理等行业的投资都在减速。与财政刺激政策联系较紧密的汽车、家电行业的限上企业的零售增长，也处于2009年刺激政策投放以来的最低水平附近。
7月CPI较6月小幅上升至6.5%。从对猪周期高点的判断以及全球工业减速带动全球PPI回落的判断出发，通胀很可能已经见顶。三季度CPI平均水平可能仍然较高，但进入四季度之后可能会表现出明显的转折，并在明年二季度回落到3%附近的水平；PPI则可能逐渐下行，到明年二季度回落到4%左右。
如果在未来几个月美国推出QE Ⅲ，如果QE Ⅲ推出，可能会削减通胀下行的幅度，但对全球原材料和通胀的影响较为有限，不太可能会逆转通胀下降的趋势。
随着外部经济的剧烈调整，我们更为确定，中国的紧缩政策正在进入尾声。虽然财政和货币政策转向全面刺激的概率不大，房地产调控也不太可能转向，但政策的基调将在今年下半年从紧缩转向观察，随后再从观察转向中性。在这一过程中，财政政策方面还可能会有一些积极的结构性政策。
总体来看，尽管外围经济的动荡对出口部门和投资者信心有很大影响，但实际数据表明内需仍较稳定，这一情况有助于改善企业盈利的前景和稳定市场的预期。我们对市场的看法可能需要略为积极一些。
对于指数我们仍然维持箱体震荡的看法，并且指数向下跌破箱体下轨（2300点-2500点一带）的风险不大。在区间波动的市场中，对投资者的基本建议是“仓位要低、配置要偏、动作要快”。行业配置层面，建议超配金融、地产等低估值板块以及部分供应受限的周期股和需求稳定的非周期股。
作者为安信证券首席经济学家
